今周刊／劉俊杰：選股的核心，是選人！

2010年7月17日 09:13

文／楊紹華　研究員／葉揚甲

累積三十五年的台股投資經驗，劉俊杰從自己暴賺、慘賠、東山再起的過程中，淬鍊出安穩獲利的長期投資智慧。在他看來，長期投資的關鍵是選對「善於運用資產的經營者」，而絕佳的長線買點，往往發生在股價與市場效率失靈的時刻。

「很多人說，買股票是高風險投資，這是完全錯誤的。」劉俊杰不但狠狠否定一般人既定印象當中的投資觀念，甚至還稍嫌不足似地補上一句：「在我看來，股票是最安全的投資！」

一九五四年出生的劉俊杰，大概是在二十二歲的年紀開始進場投資台股，在將近三十五年的投資長河中，曾經暴賺、慘賠、東山再起，起起落落之間，逐漸修煉出能夠安穩獲利的長線投資智慧。

這樣一位足以被稱為「投資家」的股市老先覺，他的說法即使顛覆，但背後的確蘊含著三十五年經驗淬鍊之後的精妙智慧。他所謂「股票是最安全的投資」，事實上，就是來自於他對長期投資的體悟。

「大家說股票很危險，是因為行情表上的數字隨時都會上下波動，不過，對一位長期投資者來說，這些數字只是『現在的價格』，但別忘了，你買的是『資產』，真實的資產價值，是不可能這樣跳動的。」

「買資產而非買股票」，劉俊杰累積三十五年的長期投資心法，大致就從這個觀念開始鋪陳。

迷思一：過度重視股價波動

「說穿了，買賣股票的過程，就是『用現金去交換公司資產』的過程。」劉俊杰用「資產─現金轉換概念」，來解釋長期投資股票的「安全」。他表示，如果公司的獲利、成長力沒有變化，「資產」的價值就沒有縮水，而若股價受外在環境影響下跌，這時，也不過就是「現金變大」，不但不必害怕擔心，甚至是繼續用現金換資產的時候。

「而只要公司價值穩定提升，現金就不會無止境的變大，終究，是會回到『現金價值變小，公司資產價值變大』的正軌。」劉俊杰強調。

「禪宗六祖慧能說：風動、幡動，還是心動？」在劉俊杰看來，這句禪宗的提問正可用來描繪股價對投資者的心理影響。「如果企業的本質沒有變化，股價波動也就只是『風動、幡動』的表面現象，投資人不必跟著心動。」他舉例，就像是當你投資一檔沒有掛牌、沒有股價行情可以看的企業，通常，只要公司業績穩定，每年固定配息二、三元，你就會抱得安心，但是在掛牌之後，每天都能看到股價波動，你的心情卻開始受到影響，原本是抱得安心的好公司，反倒忽然變成「高風險的股票」了。

長期投資的第一課是破除股價迷思，接下來的兩個迷思，劉俊杰仍然是用不留餘地的口吻，直截了當地再次挑戰一般投資觀念：「不用太重視財報，也別怕股票沒有流動性！」這說法，十足顛覆。

迷思二：過度重視財報數字

「財報只是死的數字，影響企業價值的真正核心，是人！」他一語道破其中關鍵，「你可以從財報中看到公司擁有多少資產，算出股價淨值比，但，這些資產要怎麼創造更多收入及獲利？如何能讓公司繼續成長？終究，是要靠人的運用。」

他強調，只有經營者才能為公司資產賦予靈魂、生命力，「對的經營者，才能正確運用資產，創造高獲利。」

最近被《財星》(Fortune)雜誌選為「科技界五十位最聰明人物」榜首的蘋果電腦執行長賈伯斯，成了劉俊杰的舉例對象。「攤開蘋果的財報看看，這公司哪有什麼了不起的資產？」在他看來，蘋果最有價值的資產，是賈伯斯的腦袋及其經營團隊。「財報上看不到，但賈伯斯才是讓蘋果長期維持高成長的真正核心。」

迷思三：過度重視流動性

再說流動性的問題。「過度重視流動性，擔心每天成交量太小，是長期投資的最大盲點！」劉俊杰認為，有意進行長期投資，卻又過度重視股票的流動性，簡直就是本末倒置。

他解釋，長期投資的關鍵是挑選有成長潛力的企業，而不是挑選「隨時都能賣得掉」的股票，「有潛力的公司，就算現在無人聞問，但終究會成為熱門股。」尤其是就一般投資人而言，買賣的張數不過十張、二十張，成交量太小更不是問題。

另方面，成交量大、流動性高的股票，股價通常會快速反映大盤氣氛和公司業績變化，「既然流動性高，就代表投身其中的『短線交易者』不少，股價波動會呈現『人云亦云』的狀態，緊跟著大盤或業績變化走。這種股票，你很難找到能賺大錢的絕佳買點。」

破解迷思，是為了凸顯長期投資的真正精髓，劉俊杰一言以蔽之：「所謂長期投資，是『買資產』而不是買股票。追求的是資產增值，而不是一心只想著明天或下周股價能漲多少、好不好賣。」綜觀劉俊杰的長期投資心法，從選股策略、買進時機、追蹤忍耐，到最後的賣出退場，一切準則都是從「買資產」的觀念開始。

長期投資的選股策略，與其說是選對股，不如說是選對運用公司資產的人。「在股票市場幾十年，回頭想想，沒有什麼是比『人』更重要的。」劉俊杰頗有感觸地說：「看過太多次了，兩家公司原本資產規模差不多，但經營者的人格特質截然不同，幾次決策下來，兩家公司的經營結果就是天差地別。另外，就算是在成長空間有限的產業，好的經營者還是能讓公司逆勢成長。」...（精采完整內文請見《今周刊》708期，各大便利商店及連鎖書店均有銷售）

劉俊杰長期投資心法：
必破除三大迷思

迷思１：
被股價牽著走，認為買股票是高風險投資
破解：
問問自己，如果投資沒有掛牌、沒有股價的企業，每年獲利和成長表現穩定，你還會擔心嗎？
迷思２：
太過重視財報，只看股價淨值比選股
破解：
想清楚，公司資產必須要靠經營者來運用，而財報數字不會反映經營者的能力，看財報選股是錯誤的作法。
迷思３：
過度重視流動性，害怕股票賣不掉
破解：
冷門股才有價格被低估的機會，較易從中找到長期投資機會，而一般散戶進出交易不過10張、20張，根本不必擔心流動性問題。

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劉俊杰長期投資心法：
選股操作三大步驟

步驟１：挑選個股
以公司經營團隊的能力與誠信為標準，篩選10到20檔個股持續追蹤。從不景氣時的業績表現判斷經營能力，從經營者過去公開發言紀錄的事後印證，來判斷其誠信。

步驟２：擇機買進
股價失靈往往會有絕佳的長期買點出現。大盤陷入極度恐慌而崩盤時、個股受到雜訊嚴重干擾時，都會造成股價失靈。此外，若公司產品轉型失敗，但經營團隊本質仍佳時，也有長期買點出現的機會。
步驟３：退出投資
長期投資的核心是選對經營團隊，企業經營團隊不變，就能持續創造獲利，不須輕易停利，唯有經營團隊的能力與誠信出現負面變化時，才是考慮退出投資的時候。

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新聞辭典
ROE：股東權益報酬率＝稅後淨利／股東權益
股東權益是公司淨值，而股東權益報酬率最簡單的第一層意義，就是表現出公司淨值的成長速度，原則上，報酬率超過定存利率，代表公司淨值的增值速度超過銀行存款增加速度，股票才有投資價值。在長線投資時，除了可以從過去幾年的股東權益報酬率來判斷營運成長趨勢之外，由於股東權益是公司扣除負債之後的「自有資產」，因此，也能從中解讀經營者運用自有資產創造獲利的經營能力。

Payout Ratio：股利分配率＝每股股利／每股盈餘

股利分配率代表公司提撥多少比重的盈餘作為股利。在長線投資領域，股利分配率的適當比重並沒有絕對標準，如果長線投資的目的是為了「取代定存」，的確應該選擇股利分配率長期穩定居高不下的個股；但若長線投資是押寶公司的「未來成長性」，那麼就不宜鎖定股利分配率居高的企業，相對的，若公司保留更多的盈餘，經營者有更多的資源可供運用、投資，企業營運也才更具有成長性。

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「小故障」創造絕佳長線買點！
在評估長線買點時，劉俊杰特別提出《超級強勢股》（Super Stocks，寰宇出版，1997年）一書中所提到觀點：Get rich with the glitch！（靠小故障致富）他表示，在經營者的能力與誠信無虞時，公司長期表現定能成長，但過程中可能發生「小差錯、小故障」，造成業績短期衰退，並且造成股價急跌。但只要經營者的條件不變，營運終會回到成長軌道，而因為「小故障」帶來的股價急跌，反倒成了長期投資的絕佳買點。

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劉俊杰推薦投資書：
《牛頓、達爾文與投資股票》

（大塊出版，2001年）

「股票投資是綜合知識的結合！」劉俊杰表示，要在股市洞燭機先，必須要有多元廣泛的知識，再加上觸類旁通、舉一反三的思考能力。「這本書，名字雖有投資股票的字眼，但實際內容是訓練投資人能夠多元思考。」

本書以「這不是一本教人如何投資的書」作為序言開頭，以六門乍看與投資無甚關聯的學科，包括物理學、生物學、社會科學、心理學、哲學及文學等，從中舉例並論述各學科與投資之間的巧妙關係，說明投資者不僅要具備財務上的知識，還得多認識各領域的學問，來旁敲側擊、觸類旁通，最後得以歸納出一套綜合性知識，這樣才有益於投資視野廣度的增加，舉一反三地思考，發掘各種投資機會。

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